醫藥冷鏈物流行業，即將有一匹“黑馬”跑出。

6月30日，上海生生醫藥冷鏈科技股份有限公司（以下簡稱“生生冷鏈”）在上海證券交易所主板提交招股書，正式開啟上市進程。

生生冷鏈是一家相當低調的公司，除了做冷鏈行業的資深人士，很少有人聽說過它。不過，生生冷鏈的“投資人天團”卻非常出名，其中包括多家明星投資機構：君聯、鐘鼎、高瓴等。

根據招股書中的數據顯示，生生冷鏈與2022年的營收為6.3億元。本次擬募資9億元，估算上市后市值約60億元。物流行業內多家已經上市的企業相比，這確實是令人咋舌的高市值。

今天，我們就來詳細拆解一下生生冷鏈的招股書，以此來回答以下四個問題：

1）生生冷鏈是一家什么樣的公司？

2）為什么這家看似“冷門”的公司，能得到這么多明星投資機構的青睞？

3）憑6億營收獲60億估值，生生冷鏈是怎么做到的？

4）醫療冷鏈行業是一個什么樣的行業，未來前景如何？

生生冷鏈是誰？

2009年鞠繼兵創立了生生冷鏈，這是他的第3次創業。

創辦生生冷鏈之前，鞠繼兵有過近10份職業經歷，畫過油畫、做過廣告裝潢和裝修、做過珠寶和保險銷售、在外貿公司當過總經理、帶過200人團隊……

創辦生生冷鏈的想法，來自于鞠繼兵一次跟隨快遞員去醫院取患者的科研血液標本的經歷。這次經歷讓他對血液樣本的運輸和保存產生了濃烈的好奇心。

彼時，鞠繼兵發現醫藥冷鏈運輸市場近乎于真空，是一個非常好的創業賽道。經過十余年的發展，生生冷鏈目前已經成為該賽道內領先的企業。

根據招股書內容，時至今日，生生冷鏈的主要業務是為藥物研發、生命科學、生物技術、商業成品藥等領域的客戶提供全鏈條一體化冷鏈服務，包括五個板塊：創新藥研發和生命科學冷鏈服務、藥械商業流通冷鏈物流、國際醫藥冷鏈服務、細胞治療冷鏈服務及新材料和冷鏈裝備銷售。

生生冷鏈在招股書中詳細介紹了，主營業務中五個板塊的收入構成與主要業務。

創新藥研發冷鏈服務，主要包括從藥學研究、臨床前研究到臨床研究的創新藥研發全生命周期的供應鏈管理服務；生命科學冷鏈服務，涵蓋在生命科學研究過程中對人體、動物、植物及微生物等生物樣本的冷鏈運輸、儲存和管理服務。

根據招股書披露的財務數據，創新藥研發和生命科學冷鏈服務占據了生生冷鏈全年營業收入的大頭，2020年、2021年、2022年該項業務營收，分別占公司總營收的約79%、66%、70%。

■ 藥械商業流通冷鏈物流，指的是藥品和醫療器械流通過程中的冷鏈運輸、儲存管理服務。

■ 國際醫藥冷鏈服務，是指生物醫藥產品的跨境冷鏈服務。

■ 細胞治療冷鏈服務，是在細胞治療的細胞提取和回輸環節，為其提供全

■ 程精準溫控和嚴格時效的冷鏈物流服務。

■ 新材料和冷鏈裝備銷售，主要是冷鏈裝備、真空絕熱板、相變儲能材料等產品的銷售。

生生冷鏈主營業務及其收入構成；來源：上海生生招股書

憑借豐富的業務內容，生生冷鏈目前已經與生物醫藥行業超7000家企業建立了合作關系，包括恒瑞集團、復星集團、正大天晴、君實集團、藥明康德、金域集團等。

生生冷鏈在北京、廣州等城市設有超40個區域冷鏈操作中心，服務網絡覆蓋全國 99%的地級市。同時，在美國、比利時、澳大利亞設有3家海外子公司。

生生冷鏈既然能被二級市場如此看好，其近年來的業務增長自然是非常可觀的。

根據招股書中的數據顯示，生生冷鏈在2021年與2022年，主營業務收入增長率分別為95.45%和20.93%。

“明星投資人天團”都有誰？

“明星投資人天團”是生生冷鏈招股書的一大看點。

公司的股權結構及投資結構圖；來源：上海生生招股書

雖然從招股書中可以看出，生生冷鏈目前獲得三次融資，但除了2018年3月份由協立投資獨家投資的首輪融資對外披露了之外，之后就一直沒有對外公開披露過融資信息。

據說，生生冷鏈首輪融資之前，并沒有投資機構看好生生物流，協立投資成為了其唯一的首輪機構投資人。

據悉，最初投資時，生生冷鏈的估值只有8000萬元；而生生冷鏈目前最新估值達到60億元，是當初的75倍。

協立投資管理合伙人王鸝在之后接受媒體采訪時提到，最終推動協立投資拍板的原因，是生生冷鏈創始人鞠繼兵的兩大關鍵特質：

一是，鞠繼兵是一位連續創業者，有屢敗屢戰的韌性，具備強大的自驅力；

二是，當他意識到單靠自己的力量，很難將企業帶到一個光明的未來時，便通過分享股份等方式，吸引各領域的優秀人才加入。

不過，關于生生冷鏈早期融資，還有一段小故事。

根據當時的報道，生生冷鏈在2018年融資之前，曾與順豐的戰投部門接觸過。順豐想以物流業務和資本入股的形式，與生生冷鏈進行合作。但生生冷鏈卻放棄了這次機會，堅持選擇純資本融資。據生生冷鏈表示，此舉是為了保障其未來發展的獨立性。

不過雖然順豐被拒絕，卻并沒有放棄對于醫藥冷鏈行業的關注，很快其就開始在醫藥冷鏈領域加快布局。隨后幾年里，順豐的醫藥冷鏈物流網絡覆蓋范圍也迅速擴張。生生冷鏈在其招股書中，羅列的醫藥冷鏈主要玩家中就包括順豐。

6億營收為何能有60億市值？

行業內，危化物流龍頭企業密爾克衛與生生冷鏈一樣，也是收入與市值相差數倍的企業。

這兩家企業都是聚焦與垂直細分市場的企業。

何為垂直？

這里面主要有兩個劃分標準：一是服務的深度，二是資源的專用性。只有同時滿足這兩點，才算是真正的垂直賽道。

資源的專用性，是生生冷鏈進入生物醫藥冷鏈市場重要的壁壘。由于生物醫藥冷鏈物流具有單次運量小、高安全性要求等特征，需要對全流程中藥品及樣本位置、溫度、移動路徑等數據進行實時的監控與追蹤，這也筑高了冷鏈裝備的技術壁壘。

這進一步地證明了運聯智庫一直以來的觀點：偏重于商流邏輯的切分，落到物流上并沒有很強的解釋力。根據市場成功企業的經驗，一般市場細分至少要比普遍細分下沉2-3級，才能發現更獨立的差異化賽道。

高進入壁壘會與行業高毛利之間，有非常直接的對應關系。根據招股書顯示，2022年，生生冷鏈的主營業務毛利率為27.95%。

選對賽道，確實能夠給企業自身帶來一個先發優勢。如危化、醫藥冷鏈、大件快遞這樣的賽道，本身就具備資產專用性，那么在未來可能就會有極高的壁壘。

壁壘本身是在劃分領域，而企業在自己的領域內的成就，要靠自己的實力。

醫藥冷鏈是什么樣的行業？

我國生物醫藥冷鏈服務行業屬于新興產業，目前市場集中度較低。隨著我國生物醫藥行業的發展，生物醫藥冷鏈服務的需求也隨之不斷上升，吸引眾多新入者參與生物醫藥冷鏈服務行業，市場競爭也愈加激烈。

當下的醫藥冷鏈行業，政策依然是助力冷鏈物流發展的重要動力。2021年1月26日，交通運輸部公布第一批新冠病毒疫苗貨物道路運輸重點聯系企業名單，有28家企業入選，其中就包括生生冷鏈。

受益于國內生物醫藥市場規模不斷擴大，生物醫藥冷鏈服務的市場需求也在快速增長。2017年以來，具有冷鏈需求的生物制品市場規模穩步提高，帶動下游生物醫藥冷鏈服務需求快速增長。

數據顯示，我國生物藥市場規模從2017年約2185億元增長至2021年4100億元，復合年均增長率為17.0%。

巨大的市場潛力面前，順豐、生生冷鏈、京東、DHL等企業都在不同程度介入醫藥冷鏈物流，原有醫藥流通巨頭國控、上藥、華潤、九州通等也紛紛加碼物流配送中心的布局，部署冷鏈配送業務。

目前，醫藥冷鏈市場主要有三類玩家。第一類是第三方生物醫藥冷鏈服務商，例如Thermo Fisher、Catalent、World Courier、Marken、Cryoport等國際巨頭，國內的玩家主要為生生冷鏈、城市映急、中集冷云、盛世華人、華欣物流等。

第二類是醫藥流通企業的物流子公司，包括國藥物流、上藥物流、九州通物流等。

第三類是涉及醫藥物流的綜合性物流企業，例如順豐控股、京東物流、大田物流等。

受益于下游客戶需求的快速增長，政府的政策引導和支持、行業企業的自律性不斷提高，中國生物醫藥冷鏈服務行業經過十多年的發展，技術水平和服務能力穩步提升，頭部企業在國內市場的份額已經領先于World Courier、Marken 等國際同行。

未來，我們或許會看到更多的像生生冷鏈這樣的，從醫藥冷鏈行業跑出的優秀企業。